東方電氣:恐慌后需要換個角度思考

　　研究機構(gòu)：國金證券（600109） 分析師：張帥

　　事件

　　公司公告:東方電氣集團于2011年3月15日通過在A股市場買入的方式增持本公司A股股份。根據(jù)上海證券交易所即時成交數(shù)據(jù)，該等股份數(shù)量為833，305股，占本公司已發(fā)行股份數(shù)的0.042%。東方電氣集團于2010年12月1日啟動增持計劃，截至2011年3月15日，總計增持本公司A股股份2，387，641股，占本公司已發(fā)行股份數(shù)的0.119%；合計持有本公司A股股份998，752，599股，占本公司已發(fā)行股份數(shù)的49.84%；

　　東方電氣2011年3月15日股價大幅下跌5.24%。與之形成鮮明對比的是同日風電板塊表現(xiàn)不俗，金風科技上漲8.37%，華銳風電上漲4.83%；

　　評論

　　對核電預(yù)期的恐慌是造成股價連續(xù)大幅下挫的主要原因:日本福島核電泄漏事件連續(xù)惡化是造成市場對核電未來悲觀的主要原因。但是我們需要提出思考的問題是1.目前已開工的核電站是否將愕然而止？2.核電規(guī)劃會發(fā)生怎樣的變化？3.現(xiàn)在是不是比5.30地震情況更壞？

　　-對于第一個問題的答案是顯然的，暫停項目實施意味著接受核電前期巨大投資的沉默成本。所以開工了的核電只會因此次事件加大質(zhì)量管理的力度，不會中途放棄；

　　-第二個問題的答案不是我們能把握的，但是即便考慮到最壞情況，不批準新核電站項目，把目前已經(jīng)開工的核電站后續(xù)項目做完（很多二期和三期項目），這樣到2020年至少還有45GW的新增裝機（即總裝機達到60GW左右，低于之前70-80GW預(yù)期10%）；

　　-第三，至少我們認為本次日本地震對東電的影響只是心理層面的，實際影響顯然是小于08年汶川地震對公司造成的16億直接經(jīng)濟損失；

　　核電VS風電/水電，此消彼長。而在“風”“水”上公司同樣具有舉足輕重的行業(yè)地位:我們認為當前市場對涉及核電公司的擔憂可以理解。如果新能源預(yù)期結(jié)構(gòu)的改變，作為中國主要清潔能源形式的風電和水電裝機是很有可能來彌補核電裝機的下調(diào)。而公司在水電市場占有率位于行業(yè)第一，在風電上市場占有率前三。這樣的行業(yè)地位，是完全可以將核電可能存在的不利在風電和水電上彌補回來。如果從更大邏輯上的來看，公司作為我國電源裝備制造的行業(yè)標桿性企業(yè)擁有一般企業(yè)不具備的政策性資源，將受到全方位的支持；

　　大量在手訂單的保障下，未來2年業(yè)績具有保障:中期來看，我們不能忽略公司大量在手訂單對業(yè)績的保障作用。從去年半年報和三季報情況推算，公司在手訂單約為1500億，其中大數(shù)上核電約為400億、風電90億、火電700億、水電200億規(guī)模。按照我們測算的2010年銷售收入，考慮17%稅率，目前對應(yīng)訂單銷售比為3.1。未來2年的收入和利潤增長是完全有保障的；

　　投資建議

　　基于對公司各個子業(yè)務(wù)的判斷，我們測算公司2010-2012年凈利潤為26，33和40億的判斷，對應(yīng)EPS為1.30，1.66和2.04元，對應(yīng)當前股價的估值水平在23，18和15倍。目前在行業(yè)可比公司中估值最低；

　　我們測算公司2011年核電業(yè)務(wù)貢獻約為0.4元，其它業(yè)務(wù)貢獻約1.27元?？紤]核電預(yù)期的變化，即使在大幅調(diào)低核電估值至20倍，同時傳統(tǒng)業(yè)務(wù)給予20倍估值的情況下，公司合理股價至少也應(yīng)為33元。我們認為公司目前已經(jīng)進入超跌的情況，繼續(xù)維持對公司的“買入”評級。

　　上海電氣:火電設(shè)備好于預(yù)期

　　研究機構(gòu)：中金公司 分析師：陳華

　　公司近況:

　　我們預(yù)計上海電氣2010年實現(xiàn)收入645億元，凈利潤28億元，分別增長12.8%和14.4%。銷售收入將超出我們此前預(yù)期，主要得益于火電設(shè)備業(yè)務(wù)好于預(yù)期，而這主要是由于中國火電設(shè)備的安裝和利用小時數(shù)超出了我們此前預(yù)期。在海外訂單（主要是東南亞訂單）推動下，未來兩年火電設(shè)備業(yè)務(wù)增速有望持平。

　　核電設(shè)備業(yè)務(wù)均為上海電氣和東方電氣主要增長點。盡管兩家公司此項業(yè)務(wù)均擁有良好前景，但東方電氣在手訂單結(jié)構(gòu)較好，我們?nèi)匀豢春脰|方電氣。我們預(yù)計，上海電氣核電設(shè)備在手訂單金額為370億元，大約相當于2010年底全部在手訂單金額的16%，而東方電氣分別為390億元和28%。因此，我們認為東方電氣增長動力更為強勁。

　　預(yù)計1套常規(guī)島將于2011年實現(xiàn)銷售收入，核島銷售情況存在不確定性，主要取決于建設(shè)進度。由于常規(guī)島在完全交付前難以實現(xiàn)收入，2010年僅有核島貢獻收入。我們估計，2010年常規(guī)島毛利率接近火電設(shè)備毛利率，核電設(shè)備整體毛利率約為14%，略低于東方電氣。

　　估值與建議:

　　我們將上海電氣2010和2011年收入預(yù)測分別上調(diào)26%和45%，主要是基于更為樂觀的火電設(shè)備和核島增長前景。2010-2012年盈利預(yù)測分別為0.22、0.25和0.30元，對應(yīng)2011年市盈率36.6倍，高于東方電氣19.9倍的市盈率。但是，東方電氣核電業(yè)務(wù)盈利貢獻明顯超過上海電氣，因此東方電氣估值水平應(yīng)更高。基于核電業(yè)務(wù)，我們推薦東方電氣，維持上海電氣中性評級。

　　風險:

　　東方電氣核電設(shè)備產(chǎn)能增速低于預(yù)期，使板塊增長受阻。